本內容同步收錄於 2022.02.25 發布的 3 月投資月報〈創辦人引言〉


Dear all,

烏俄的衝突弱化了經濟基本面對股市的支撐,截至 2 / 23,主跌區落在美國、俄羅斯,亞洲市場則普遍上漲,美元指數 變動不大,10 年期美債殖利率 一度突破 2% 關卡,帶動整體債券市場下跌,油價黃金 等大宗原物料則因地緣風險而上揚。

近期的數據顯示回補庫存的動能正在釋出、Omicron 疫情最嚴峻狀況已過帶動就業、服務好轉。然而隨著時序逐步進入到 Q1 尾端,在本月我們同樣開始看見 終端銷售的庫存 攀升、對通膨的預期使 信心 滑落,如同年初預期,中期的壓力預計在 Q2 ~ Q3 逐步出籠,我認為除烏俄影響外,接下來的幾個月市場更需要對三件事進行對焦:經濟對焦、通膨對焦、利率對焦,對焦過後方能重回原先趨勢上。


一、經濟對焦:經濟回到長期平均勢在必行

在提及產業庫存時,我曾描述製造業、躉物業早已攀升,所幸因長短料的問題使終端庫存仍位於低檔,成為先前支撐我們認為全球製造業循環尚未結束的主因。而最新數據我們看見,隨著供應鏈最糟狀況過去,美國終端庫存 開始出現明顯的攀升,顯示庫存回補已經位於最後階段,即將進入去化庫存的循環,同步在 3 月 零售銷售 基期墊高之下,景氣也將自原先高速成長進入趨緩,市場也將再次對焦美國今年 GDP 的預期,IMF 已於 1 月下修今年美國 GDP 為 4%(原 5.2%),預估仍將有 1 ~ 2 次下修機會,甚至紐約聯儲行長 Williams 表示在以央行打通膨為前提的情況下,今年 GDP 將回落至低於 3%。

終端庫存開始出現回補

美中台製造業循環趨勢向下

二、通膨對焦:在通膨回落前,總是先歷經顯著的上漲

『the cure for high prices is, high prices. 』是一句經典華爾街名言,描述的是 原物料 的特性,總是在先歷經上漲到對需求造成壓力,同時伴隨供給釋出,爾後下跌。當今的原物料價格走勢受烏俄衝突、美商生產不及等因素超出預期的攀升,勢必在未來一定程度先影響需求,且廠商因有利可圖釋出供給時才會回落,此時通膨的高點也會出現。觀察歐美對烏俄制裁並未進行到石油禁運、剔除 SWIFT 系統,而近期 美國原油鑽油井與壓裂分佈計數 攀升,顯示油商已開始增加鑽探與增產,在 4 月基期開始墊高的幫助下,通膨高點若能伴隨產出與經濟趨緩出現在Q2,便是最有利市場對通膨進行對焦的時間點 (烏俄詳情參考月報原油內容)。

通膨基期攀升

三、利率對焦:通膨對焦後利率自然對焦

Q1 的行情變動劇烈有個關鍵原因:聯準會。因通膨的不確定性,使得聯準會今年陷入一種好像追著通膨跑的感覺,市場對其 升息機率 從 3 碼一路攀升到 8 ~ 9 碼都有,我們認為這件事須待 3 月聯準會進行升息且後續釋出更多縮表規範後才能逐步得到共識,現階段預期今年上半年聯準會每次會議均進行升息(總計 3 ~ 4 碼),並於 5 月釋出縮表規範、年中正式啟動縮表,而如同 上月月報 提到,當今流動性並無疑慮,只是市場需要共識,待共識出來後,波動也將降低。

聯準會升息機率混亂


行情看法與配置

如同研究員 2/10 文章 畫出的短、中、長期時間軸,時序進到 3 月,長期的向上趨勢伴隨著中期的壓力,通膨下滑前的攀升將使經濟趨緩、央行壓力升溫,在三個項目對焦期間,勝率降低、資產波動將加大,而上述因子不確定性最高的在油價,烏俄衝突無論影響長短,美國原油供給需釋出舒緩油價,才有機會使疑慮降溫。而全球經濟中期雖然歷經逆風,但長線來看,我們仍認為這次是趨緩而非嚴重性的衰退,我分享下方一重要數據做觀察:汽車銷售

1 月的 美國汽車銷售 其實出現了明顯的攀升,這個數據帶來的 3 個重要的訊息:首先,汽車供應鏈終於舒緩,使民眾買得到車了,再者,這個數據是銷量,顯示價格

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