關鍵圖表
【關鍵圖表】一張圖認識中國信貸脈衝和製造業循環的關聯！
製造業循環逐漸走入末段，已開發國家消費逐漸由商品轉向服務，而中國作為工業大國，首當其衝地受到影響，下半年經濟高機率走緩。那麼，有什麼指標可以幫助我們判斷中國經濟何時向下落底嗎？M 平方將在本篇關鍵圖表，介紹 「信貸脈衝」，並引伸出信貸循環和製造業循環的關聯，判斷中國經濟後續走勢。
一、什麼是信貸脈衝？
信貸脈衝（Credit Impulse）是德意志銀行經濟學家 Michael Biggs 於 2009 年提出的概念，其計算公式為：信用貸款淨增加額 / 名目 GDP，透過以 GDP 標準化，量化新增信貸對於經濟的影響。M 平方採用彭博中國信貸脈衝指數，其詳細計算方法為：將 社會融資增量 中的主要項目，包含 表內信貸、表外融資、直接融資及地方政府專項債券加總，並除以四季滾動平均名目 GDP。
從經濟意義來看，信用貸款與實體經濟緊密相關，當新增信貸的需求增加，意味著市場借貸以進行消費或投資的意願上升，因此可以做為景氣的領先指標。值得注意的是，其分子使用的是信貸的「增量」而非一般使用的「存量」，可以更準確的判斷信貸循環。
觀察中國信貸脈衝指數，其呈現明顯的週期性，約 3 ~ 3.5 年為一循環。當政策寬鬆，市場上流動性充裕，增加的信貸需求帶動之後經濟升溫；然而經濟過熱時，政策轉向趨緊，資金受限下新增信貸減少，經濟進入下行趨勢。
二、為何信貸脈衝 3~ 3.5 年循環一次？
我們以判斷製造業循環常用的指標：銅金比 為代表。銅常用作工業金屬，黃金則是重要的避險商品，當製造業循環向上時，對上游原物料的需求推升銅價，而實體投資有利可圖下，投資人此時風險偏好較高，壓抑黃金價格，銅金比上升；反之，若製造業循環開始走弱，銅金比則將出現回落。搭配銅金比的變動走勢，我們可以判斷製造業循環的位階。
而中國作為製造大國，其國內景氣榮枯與製造業循環息息相關，過去製造業循環與信貸脈衝走勢亦步亦趨，當製造業景氣好轉，中國信貸市場轉向熱絡，帶動信貸脈衝回升，反之亦然，而近年來信貸脈衝走勢有領先製造業循環的趨勢，除受到政策面的干擾，也反應中國位於製造業供應鏈上游經濟體，通常領先反應循環的強弱變化。
MM 研究員
此波 製造業循環 約從去年中開始，在全球因疫情供應鏈斷供下，企業不斷回補存貨，推升對原物料的需求，銅金比也從底部開始反彈。然而，中國在貨幣政策逐步正常化下，信貸脈衝指數在去年 Q3 時便達到高點，並出現轉折向下，其領先製造業循環的特性，也應證了我們先前即認為，製造業循環上升期應僅延續至今年 Q3 的看法。觀察近期銅金比持續震盪、中台美三國製造業 PMI 走勢亦呈現分岐，也確立循環已至高點的判斷，基本面轉弱疊加信貸週期呈現下滑，將持續壓抑製造業主體國家的經濟表現。
那麼，何時能見到製造業再次谷底反轉向上呢？同樣根據過往經驗，信貸脈衝指數明顯上揚時也會領先製造業循環，拉動信貸週期表現，屆時相關類股方能再度浮現表現空間。
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