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【關鍵圖表】一張圖認識中國信貸脈衝和製造業循環的關聯!

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製造業循環逐漸走入末段,已開發國家消費逐漸由商品轉向服務,而中國作為工業大國,首當其衝地受到影響,下半年經濟高機率走緩。那麼,有什麼指標可以幫助我們判斷中國經濟何時向下落底嗎?M 平方將在本篇關鍵圖表,介紹 「信貸脈衝」,並引伸出信貸循環和製造業循環的關聯,判斷中國經濟後續走勢。


一、什麼是信貸脈衝?

信貸脈衝(Credit Impulse)是德意志銀行經濟學家 Michael Biggs 於 2009 年提出的概念,其計算公式為:信用貸款淨增加額 / 名目 GDP,透過以 GDP 標準化,量化新增信貸對於經濟的影響。M 平方採用彭博中國信貸脈衝指數,其詳細計算方法為:將 社會融資增量 中的主要項目,包含 表內信貸表外融資、直接融資及地方政府專項債券加總,並除以四季滾動平均名目 GDP。

從經濟意義來看,信用貸款與實體經濟緊密相關,當新增信貸的需求增加,意味著市場借貸以進行消費或投資的意願上升,因此可以做為景氣的領先指標。值得注意的是,其分子使用的是信貸的「增量」而非一般使用的「存量」,可以更準確的判斷信貸循環。

觀察中國信貸脈衝指數,其呈現明顯的週期性,約 3 ~ 3.5 年為一循環。當政策寬鬆,市場上流動性充裕,增加的信貸需求帶動之後經濟升溫;然而經濟過熱時,政策轉向趨緊,資金受限下新增信貸減少,經濟進入下行趨勢。


二、為何信貸脈衝 3~ 3.5 年循環一次?

我們以判斷製造業循環常用的指標:銅金比 為代表。銅常用作工業金屬,黃金則是重要的避險商品,當製造業循環向上時,對上游原物料的需求推升銅價,而實體投資有利可圖下,投資人此時風險偏好較高,壓抑黃金價格,銅金比上升;反之,若製造業循環開始走弱,銅金比則將出現回落。搭配銅金比的變動走勢,我們可以判斷製造業循環的位階。

而中國作為製造大國,其國內景氣榮枯與製造業循環息息相關,過去製造業循環與信貸脈衝走勢亦步亦趨,當製造業景氣好轉,中國信貸市場轉向熱絡,帶動信貸脈衝回升,反之亦然,而近年來信貸脈衝走勢有領先製造業循環的趨勢,除受到政策面的干擾,也反應中國位於製造業供應鏈上游經濟體,通常領先反應循環的強弱變化。


MM 研究員

此波 製造業循環 約從去年中開始,在全球因疫情供應鏈斷供下,企業不斷回補存貨,推升對原物料的需求,銅金比也從底部開始反彈。然而,中國在貨幣政策逐步正常化下,信貸脈衝指數在去年 Q3 時便達到高點,並出現轉折向下,其領先製造業循環的特性,也應證了我們先前即認為,製造業循環上升期應僅延續至今年 Q3 的看法。觀察近期銅金比持續震盪、中台美三國製造業 PMI 走勢亦呈現分岐,也確立循環已至高點的判斷,基本面轉弱疊加信貸週期呈現下滑,將持續壓抑製造業主體國家的經濟表現。

那麼,何時能見到製造業再次谷底反轉向上呢?同樣根據過往經驗,信貸脈衝指數明顯上揚時也會領先製造業循環,拉動信貸週期表現,屆時相關類股方能再度浮現表現空間。

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圖表討論

  • 信貸脈衝與房市息息相關,在這打房(住房不炒)的前提下,地產/建商 新增信貸也不敢太過猖狂;就像今年小建商倒或許沒什麼,但恆大集團會倒可能就真的是系統性風險or政策大轉向。