【創辦人撰文】三大股債利空衝擊有限，經濟復甦格局不變！

本內容同步收錄於 2023.08.31 發佈的 9 月投資月報〈創辦人引言〉

Dear all,

8 月多數股債均面臨修正，美股 S&P 500（-1.6%)、 MSCI 歐洲市場 (-3.3%)、日經 (-2.5%)、上證 (-4.7%) 等全面回檔，債券殖利率攀升、價格下跌，與此同時，美元指數獨漲 1.3%，股債通殺，美元上漲，是基本面或資金流動性又出現疑慮嗎？我將直接解讀市場在討論的三大利空：美國大幅舉債、中國房地產事件、美元上漲。

還記得 3 月矽谷銀行倒閉引發市場擔憂時，我們曾在月報分享每一次市場回檔都是一次好的練習，我們可以從中探究，這到底是會衝擊中長線行情的議題，還是只是短線市場漲多找理由回檔？

1. 債券議題：每次發債都會引發市場波動，並非不可控的通膨與無止盡的升息造成

本次債券殖利率出現攀升，細究原因，主要是兩大關鍵所造成：其一，債務上限過後，財政部大幅度舉債，7/31 財政部將 Q3、 Q4 舉債金額大幅上調至 1.007 兆（原 7,330 億）、 8,520 億，且多以長天期債券為主（10年、 20年、 30年，殖利率曲線倒掛，長債成本較低）。其二，美國經濟不斷上調預期，我們看見美國零售銷售、就業數據等均維持穩健。上述兩者，也使得本次長天期債券走揚、創高，延伸出市場擔憂。

然我判斷本次的債券走揚，不太需要過度解讀，關鍵因素：首先，每次債務上限過後，或政府發行較多債券時，均會出現債務供給增加，此現象通常為短期，且只要是政府的行為政府便可控制。再者，此次不像去年一般是不可控的通膨，而是美國經濟狀況好到超過預期。最後，聯準會的態度從央行年會可看出，基本上基調未有改變，就業空缺顯示供需持續舒緩，9 月、 11 月升息與否已不重要，只要點陣圖不上調，幾乎可以確定是最後一次升息。此外，我們從債券殖利率也可看出，代表流動性的短債如商業票據、 3 個月期利率、 Ted 利差等均無走揚，ON RRP 甚至加速釋放，也顯示這次債券議題並非無止盡的升息所造成的流動性問題，甚至市場藉由本次收斂了殖利率曲線。

2. 中國議題：碧桂園事件凸顯中國房地產和結構性問題，但不至於延伸至全球

債券議題影響短期，中國議題就是真議題了，所幸至今觀察不至於衝擊到全球，頂多讓製造業的復甦路徑變得較為緩和。中國的房地產與結構性問題並非一兩天的事件，影響本次解封以來的復甦力道呈現弱化，然而過往兩年中國疲弱的經濟使得基期本身就低，加上各國企業早在五年前貿易戰開始已在降低曝險，房地產外溢至其他國家的衝擊不大（參考本文），我們關注中國以外的經濟體時，可以發現如台灣景氣對策信號持續走揚至 15 分、日本零售銷售年增好轉、各國經濟預期指數也未出現顯著惡化，此外，我甚至不止一次提到中國經濟若不要太強其實一定程度能夠幫助原物料價格舒緩（WTI 原油一度大漲後停在 80 美元 / 桶）。