【行情快報】全球股市劇烈回檔，基本面、資金面全解讀！

我們想讓你知道的是：
全球股市於 7 月中旬以來面臨強力賣壓，主要指數距離高點回檔幅度 10% ~ 20% 不等，美國 ISM 製造業指數與非農數據引發「景氣衰退」的論述，板塊中以科技股壓力尤其沉重，這也不禁讓市場聯想近期意外升息的日本央行，是否「利差交易」瓦解導致市場資金快速被收回？本篇報告，我們將透過基本面及資金面，提出目前市場最關注的疑惑：究竟現在是否具有衰退風險？以及日圓的升值是否代表資金出現收縮。

本文重點：

就業市場在薩姆規則觸發後，衰退風險是否又再度攀升？
美國 ISM 製造業數據大失所望，製造業週期還具支撐嗎？
日本央行意外升息，日圓大漲背後真的暗示全球資金的收斂嗎？
全球寬鬆、聯準會降息勢在必行，如何應對股市波動？

全球股市於 7 月中旬以來面臨強力賣壓，主要指數距離高點回檔幅度 10% ~ 20% 不等，在上週聯準會利率決策會議放鴿後，股市短暫反彈一天，爾後伴隨週四美國公佈 ISM 製造業指數，創下一年新低，週五美國非農就業表現同樣令人失望，再引發全球動股市巨震，「景氣衰退」論述再度回歸，其中科技股壓力尤其沈重，這也不禁讓市場聯想近期意外升息的日本央行，「利差交易」的平倉，是否快速從市場收回資金。

本篇報告，我們將透過基本面及資金面，提出目前市場最關注的疑惑：究竟現在是否具有衰退風險？以及日圓的升值是否暗示資金流出現收縮，來為用戶解答面對行情劇烈波動，該如何思考及因應。

一、基本面：究竟現在市場有沒有衰退的疑慮？

先拉長格局來看，如同我們在先前快報及月報不斷提及，全球景氣已進入下半場，風險確實有逐漸攀升的跡象，目前我們對此的看法並未改變，但若進一步聚焦到股市的短線修正上，本次點燃股市進一步修正的時間，落在上週美國 ISM 製造業以及非農就業，而對此，我們認為目前就業與製造業短期（一季內）來講，皆尚未進入到衰退的格局，甚至存在部分短期因素影響（如本次颶風影響就業狀況），以下我們進一步針對美國就業及全球製造業進行詳述：

就業：勞動力已恢復平衡，後續看非農、裁員率

美國就業市場勞動力緊縮，一直是在前一波景氣回檔之下，我們認為支撐經濟可以成功軟著陸的關鍵。然在 7 月快報中，我們便提到隨著就業市場正常化、回歸疫情前平衡，貝佛里奇曲線也逐漸過渡至平坦段，這也將反映在後續失業率會開始出現回升的現象。

在上週五公佈的 7 月就業報告中，我們也確實看到失業率回升至 4.3%（前 4.1%），觀察細項，失業人口出現堆積成為失業率上升的主因，這也代表當前就業供需已經從原先的吃緊轉向平衡，多數新增的勞動力人口無法像過去一般立即找到工作（過去一個人能搭配到 2 個工作機會，現在已下降至 1.3）。不過當前儘管失業人口開始增加，就業人口並未出現明顯下降，這與裁員率也維持在歷史低檔 0.9% 釋出同一個訊號：顯示企業尚未對實際就業人口開刀，這將是我們在後續密切觀察就業市場是否確實出問題的重要節點。

展望後續，在留意裁員率是否隨之上升的同時，我們也須在未來半年內密切觀察非農動能。非農就業 7 月月增降溫至 11.9 萬，我們多次提到經濟將從原先強勁轉向溫和，這樣的降溫也是預期中的事，但市場之所以反應劇烈，原因在於這次的「降溫幅度」有些超過預期。依照過往經驗，當非農就業年增跌破 200 萬時，經濟有可能會明顯趨緩或進入衰退，現階段 251 萬的年增仍與衰退有一段距離，但往後推算若未來月增維持 7 月低檔，則年增便會在 2024 年底跌破 200 萬門檻；需回到每月月增 18 萬，則年增方能維持 200 萬以上，我們認為這也是市場這次反應特別大的原因。

製造業：新訂單擴張未能一步到位，「非科技」拖累

觀察製造業趨勢，近期美國、中國、台灣分別公佈 7 月製造業採購經理人指數，分別下滑至 46.8（前 48.5）、官方 PMI 49.4（前 49.5）和 52.2（前 53.7），新訂單和生產均有所回落，反映目前製造業的成長有所趨緩。我們在先前快報及月報就不斷提到，今年 Q2 起全球製造業進入主動庫存回補，而截至 7 月數據，整體新訂單動能表現震盪，背後所反映的是傳統產業依舊尚未跟上科技產業的擴張。

從美國來看，需求放緩的行業類別有所擴大，包括交通設備、食品飲料、金屬製品、電器設備等，除了淡季影響外，也反映高利率下，整體企業的投資意願不足，壓抑需求恢復；中國製造業也在 618 結束後有所趨緩，財新 PMI 49.8 （前 51.9）是自去年 11 月來首次低於榮枯線；台灣製造業產業細項中，食品紡織 54.3（前 58.5）、基礎原物料 49.1（前 53）、電力機械 47.4（前 54.2），多以傳統製造業為拖累項，反觀電子光學產業 PMI 擴張趨勢維持穩定 54.2（前 54.3），且細項也維持高度擴張的水準，例如新訂單 57.7（前 61.3）、生產 58.1（前 59.9）、新出口訂單 58.6（前 56.6）和展望 59（前 63.2），顯示電子支撐力道仍在。

以當前製造業循環格局來看，美中台三者下游庫存皆仍處在低檔，因此 Q3 需求波動也不至於引發如 2022 年的去庫存壓力，近期重點半導體公司的財報和財測表現也未有變化，例如高通、 AMD 和蘋果的財報均可看到代表手機、 PC 相關部門持續上修，尤其在 AI 手機、 AI PC 等高階產品看法樂觀，預期科技與電子相關訂單依舊會是本波製造業擴張的重要動能，唯獨在中國經濟進展緩慢之下，我們認為本波庫存回補更偏向「弱補庫」，也就是較為溫和、疲弱的回補庫存。

整體而言，美國當前裁員率仍位於歷史低檔、實際就業人口尚未出現明顯下跌，7 月意外疲弱的數字是否為單月異常需再觀察（很可能部分受到貝麗爾颶風來襲的干擾，臨時性失業人口在 7 月出現明顯跳升）。而製造業中儘管其他傳統製造部門壓力導致本波的製造業循環相較往年處於「弱補庫」，然現階段庫存水位仍健康，並無二度去庫存疑慮，因此從基本面環節來看，短線股市確實有超跌的跡象。

拉長來看，持續留意非農月增滑落的延續性，若後續月增維持 7 月低檔，則我們便能更準確地斷定衰退機率有所增加，疊加一旦回補動能結束，便要留意製造業週期的轉折。