日本央行在 7 月會議主動宣佈調整殖利率控制政策,將採用「彈性區間」,日本股市、債券、匯市均出現大幅波動,本文詳細分析:日本央行此次政策調整的三大原因、後續動向,以及對日圓趨勢帶來的改變。
本文重點:
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一、日本央行 7月會議宣佈 YCC 將採取「彈性區間」
發生了什麼事?
在全球升息循環來到尾聲之際,日本央行卻在 7/28 會議以「 8 : 1」投票比例宣佈再次調整殖利率曲線控制(YCC)政策,採取「彈性 YCC 區間」(conduct yield curve control with greater flexibility),保持 -0.5% ~ 0.5% 區間不變,但其提及將以「 1%利率」向市場購買日本 10 年期公債,也就是央行在實質意義上再度放寬 YCC 上限高於 0.5%,當日 日本公債殖利率 急漲突破 0.5% 上限,日圓則大幅波動,最終小幅收跌。
央行政策與日圓走勢息息相關
日本央行為影響日圓走勢最重要的因子,過去 2 年日本央行一直都維持寬鬆政策,與此同時全球央行開始升息,使 日圓 出現趨勢性的貶值,回顧日本央行貨幣政策與其對日圓影響:
- 2022 Q2 ~ 2022 Q3:在 2022 年 3 月聯準會首次升息以來,全球債券殖利率大幅上升,日本央行反而透過大量購債的方式進行殖利率控制政策,使日圓大幅貶值並一度貶破 150 關口,隨後日本政府在 2022 年 9 月、 10 月進行外匯干預才穩住匯率。
- 2022 Q4:在殖利率不斷挑戰突破區間的同時,日本央行行長意外在 2022 年 12 月放寬殖利率控制區間,加上市場猜測新任日本央行行長將進行貨幣政策正常化,日圓升值至 128。
- 2023 Q1 ~ 2023 Q2:日本央行在 1 月創紀錄購買了 20.4 兆日圓公債以展現維持寬鬆政策的決心,再加上 4 月新上任日本央行行長植田和男認為貨幣政策調整需要時間考慮,日圓再度貶值至 144。
- 2023 Q3 ~ ?:日圓今年 7 月整體升值 3.1%,日本 10年期公債殖利率突破 0.5%,創下 9 年來新高,我們認為本次 YCC 調整與先前最大的不同在於,先前 YCC 政策的調整,都是殖利率已突破上限的「被迫調整」,但本次殖利率並未有突破,而是央行的「主動調整」,顯示央行的政策放寬雖慢,但也正開始做出改變,而這也將影響日圓後續走勢。
什麼是 YCC:日本央行於 2016 年開始實施債券殖利率曲線控制(Yield Curve Control,YCC),旨在將政府債券收益率保持在較低水平,並確保殖利率曲線向上傾斜(長天期高於短天期),為了控制 YCC,日本央行必須購買一定數量的日本公債,以確保 10 年期國債收益率保持在某個利率之下。
二、 30 年來最適合進行政策調整的時點:3 大關鍵分享!
在殖利率未有突破下,是什麼因素促使日本央行於現在「主動進行政策的調整」?
我們從薪資與通膨數據來看,日本現在確實為 30 年來最適合進行貨幣政策的時機!除了 通膨 與 薪資成長 均創下新高外,全球金融壓力下降、日本經濟回溫也成為日本央行調整政策的基礎,以下三點分析:
1. 日本經濟好轉,央行大幅上調今年通膨預期!
日本過去長期受困於通縮產生的惡性循環之中(參考 安倍經濟學總檢系列文),但今年以來,日本國內需求復甦、海外觀光客回流帶動消費回溫,日本 Q1 GDP 年增率 1.9% 創下疫情後新高,Q2 經濟延續復甦,5月 零售銷售 成長 5.70%,旅遊業復甦下日本 7 月 服務業 NMI 保持在 53.9 穩健水準,給予了日本短期通膨上揚的契機。
6 月日本 CPI 年增率來到 3.3%(前 3.2%),排除食品 CPI 年增率為 3.3%(前 3.2%),排除食品與能源的核心核心 CPI 年增率更高達 4.2%(前 4.3%),核心項目維持在 42 年高點。細項 中除了能源年增率 -6.6% 為負貢獻外,年增率最高的項目為食品(8.4%)、家庭用品(8.6%)、衣著(3.9%)、教養娛樂(3.5%)。日本央行也在 7 月會議大幅上調本財年通膨預期至核心通膨 2.5%(前 1.8%)、核心核心通膨 3.2%(前 2.5%),中長期通膨預估值則維持在 2% 以下。
2. 春鬥薪資談判順利,經常性薪資創 28 年新高
而日本央行之所以多年來持續執行超寬鬆貨幣政策,目標就是希望通過抬升通膨預期,進而形成收入和支出的「良性循環」(virtuous cycle),因民眾預期物價上漲而進行消費,使企業收入增加、帶動就業好轉,最終實際推升通膨上升的現象,從近幾個月的數據來看,已經有達到初步跡象。
日本勞工 5 月 每月薪資 2.9%,經常性薪資年增率 1.7%,為 28 年以來最大增幅。另外,日本勞動組合總聯合會在 7 月 5 日公佈 2023 年春鬥(日本勞資從春季開始的薪資協商)最終結果,日本企業今年的薪資調升幅度平均為 3.58%,較去年 2.07% 揚升 1.51 個百分點,創 30 年來最大加薪幅度,這項「春鬥」的勞資協商結論,預計在未來幾個月將開始顯現在官方的薪資統計中。
3. 債市扭曲,日本央行持有 10 年期債券佔比達 8 成以上
日本自 2016 年 9 月推出 10 年期公債殖利率政策(YCC)以來,央行持有政府公債 增加約 230 兆日圓,持有公債佔市場總額的比例已上升至 52%,其中日本央行持有 10 年期公債的比例更已經超過 80%,造成債券交易市場功能扭曲,日本央行也多次在貨幣政策會議上提到 YCC 造成的副作用。
我們認為雖然日本銀行在 7 月會議上採取了彈性的 YCC 區間,為殖利率曲線控制政策的延續性爭取了更多時間,而央行在未來也需要將 YCC 的目標轉向短期債券,以平衡央行持有公債的佔比。
三、日本超寬鬆時代走向終結 ? 植田和男的兩大考驗
就這麼一路緊縮下去了嗎?日本將進一步結束負利率、 YCC 政策?
當然,我們也認為儘管日本當下處在 30 年以來最適合調整貨幣政策的時
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