【總經Spotlight】美債長短利差將倒掛？你更應該關注「10Y - 3M」 | 部落格

我們想讓你知道的是 :
美債 10 年期減 2 年期利差持續收窄，市場擔心利差倒掛後，美國經濟將步入衰退，不過這次有甚麼關鍵不同之處？

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自 2022 年 3 月聯準會會議後，委員陸續公開發言，表示不排除在未來幾個月會議實施一次或多次 2 碼的升息，美債 2 年期、10 年期殖利率攀升至 2.19%、2.41%，而 3、5、7 年期殖利率則分別至 2.39%、2.39%、2.42%，除了 10 年期減 2 年期利差一度縮窄至 18 bp 以外，美債殖利率曲線更自去年底 20 年減 30 年利差倒掛後，3、5、7、10 年均出現進一步平坦以及一度部份倒掛，M 平方以兩重點解讀：

註：殖利率曲線 ( Yield curve ) 為某一特定時刻，將不同天期債券殖利率繪製於同一張圖表上，所呈現的曲線即為債券殖利率曲線。通常短天期債券殖利率較低，長天期債券則因持有時間較長所需的風險溢酬，因此較短天期殖利率高，一般正常的殖利率曲線會呈現正斜率狀態。若出現短天期利率高於長天期的狀況，利差翻負，便簡稱殖利率曲線倒掛。

一、從歷史上的倒掛，看聯準會可能的應對

觀察過去二十年，美國 10 年期減 2 年期公債利差共發生過三次殖利率倒掛事件，分別在 2000 年、2005 年與 2019 年，而每次倒掛伴隨而來的分別是網路泡沫、次貸金融危機與新冠肺炎的衰退，因此市場常將倒掛視為經濟衰退的風向球，其他還有紐約聯儲用於計算衰退機率的美國 10 年期減 3 個月期公債利差、Powell 近期提到的 3 個月期減 6 季度遠期利差等。

然而回顧可以發現，當發生倒掛時，聯準會隨之展開的政策應對特別重要，若聯準會在倒掛當下便實施降息救市，如 2019 年 8 月的預防性降息，則倒掛就將可控，儘管隨後仍然發生新冠疫情導致經濟衰退，卻並沒有像 2000 與 2008 年出現經濟的結構性問題。那為何聯準會在 2019 年倒掛時能夠實施降息，而 2000 與 2008 年卻沒辦法呢？

從圖中可以發現，關鍵就在於當下聯準會雙重使命的狀況：2000 年、2005 年殖利率倒掛時，聯準會皆位於升息循環中段，2000 年初倒掛時，聯準會方從前一年（1999 年 7 月）啟動升息；2005 年底倒掛時，聯準會則自 2004 年 6 月開始升息。而兩時期 CPI 年增率皆位於 3% 以上的相對高點，聯準會政策利率也因此持續地升息以控制通膨，導致殖利率倒掛均出現半年以上的持續；直至經濟出現問題，甚至衰退且伴隨通膨反轉向下後，聯準會才開始快速轉變為寬鬆貨幣政策，以拉大長短天期利差。

而 2019 年最大的不同，則在 CPI 與前幾次升息相比處於相對低檔（1.67%），長短天期利差一發生倒掛，聯準會得以隨即執行預防性降息，使利差倒掛型態僅維持 3 天！由上述歷史經驗可知，聯準會執行升息最終目的仍為實現雙重使命，控制通膨，並盡量維持就業的最大化，若通膨未降至聯準會目標水準，貨幣緊縮操作也將持續，殖利率倒掛情形也較難緩解。