我們想讓你知道的是 :
上週中國開出第二季 GDP 及 6 月中數據後,該如何解讀目前的經濟狀況以及審視下半年中國的基本面走勢,又該如何觀察近期爆發的停貸潮風險事件對於後續中國的經濟影響?

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M 平方自 6 月月報 提到全球股市正從「估值調整」過渡至「前景調整」的階段,近期的 CPI 公布後更讓我們確認這件事情。7/13 美國公布 6 月 CPI 季調後年增高達 9%(前:8.52%),再創 1981/11 以來新高,超乎預期!美股、美元、美債在公布當下雖然快速反應,且 7 月升息 4 碼機率增加,但是美股卻不再如同 4 ~ 5 月公布超出預期的通膨後進一步破底,除此之外,我們也發現通膨預期正在滑落,更新整體估值調整進程,以及接下來的前景調整看法如下。

一、市場對通膨、利率預期逐漸淡化,轉向關注「經濟前景調整」

今年以來,美國通膨不斷再創 40 年新高,市場對聯準會今年 升息次數 自年初的 4 ~ 5 碼,調升至現在的 14 ~ 15 碼,而於此期間持續攀升的通膨預期尤為關鍵,Powell 於 6 月會後記者會 提到,6 月 密大-未來五年預期通膨率 攀升至 3.3%(修正後:3.1%)為委員決定升息 3 碼的主因。 不過這項通膨預期近期出現了變化,在經歷大宗原物料、油價大幅下跌約 2 成之後,美國國內汽油價格亦自高點回落接近 7%,使得最新 7 月 密大-未來五年預期通膨率 下滑至 2.8%,同時市場通膨預期指標 美債平衡通膨率未來 5 年之 5 年預期通膨率 亦分別回落至去年底、今年初水準,顯示市場通膨持續攀升預期逐步在淡化,也成為 CPI 公布創高後,市場並未大幅反應的主因。

美債平衡通膨率

觀察美國 CPI 中權重最大的房租項目,從領先指標 Zillow 即時調查房屋資金指數 開始出現轉折可知,如之後月增幅也能因快速升息而被壓抑,則通膨將有望於 Q4 後隨經濟需求同步開始趨緩,符合我們在總經論壇、月報 中提到,通膨預計 Q3 維持高位、Q4 滑落的看法。而從下圖過去 CPI美股本益比 的圖表中,也可以看到估值落底反轉時點,通常伴隨通膨年增率的見高回落,從近期供應鏈瓶頸緩解態勢、以及原物料價格全面性的回落來看,我們認為現在股市來自貨幣政策緊縮的估值調整,正逐漸接近尾聲。 不過通膨預期的緩降同樣代表兩件事情:第一、市場開始反應高通膨、貨幣政策緊縮,將造成美國消費動能、經濟前景下修;第二、通膨、貨幣政策緊縮影響逐漸淡化後,市場關注重點將轉向經濟基本面實際放緩程度。因此 CPI 見高、股市估值落底反轉,需要同步搭配經濟基本面前景下修結束,未來一季仍應關注利空的經濟數據、企業負面展望,以及可能的獲利預估下修,確認市場「前景調整」的狀況告一段落,長線投資股市的勝率才會提高。

CPI 與 PE


二、10Y - 3M 利差即將倒掛,Q2 ~ Q3 財報為關鍵

在經濟前景轉向悲觀的影響下,近月 10 年期美債殖利率 於 3% 遇到阻力,自 5 月以來持續於 3% 上下震盪,一改上半年的強升格局,同時上週在加拿大央行意外升息 4 碼搭配通膨數據創高後,帶動 7 月 FOMC 升息 4 碼機率快速跳升至 80.3%(原 0%),全年升息 15 及 16 碼 預期於上週三以來開始攀升,帶動短天期債券殖利率快速拉升,2 年期公債利率 再度站上 3%,3 個月期 也來到 2.5% 的年內新高,使得 10Y - 2Y 利差 倒掛更加劇烈,M 平方先前關注的 10Y - 3M 也快速收窄到 50 bp。

雖上週聯準會理事 Waller 仍認為 7 月基本情境為升息 3 碼,但透露若零售及房市數據未有放緩,則可能有更大幅度的升息,M 平方認為,無論 7 月升息 3 碼或是 4 碼與否,未來一季度在經濟放緩的情況下,長端利率無法再延續先前的上行趨勢,而短端的強勢也使 10Y - 3M 倒掛機率將開始攀升

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