我們想讓你知道的是:
2021 年股市整體表現亮眼,而隨時序來到年底,變種疫情再起、供應鏈依舊緊張、聯準會有望加速升息而中國人行逆向降準,2022 年的全球經濟與行情走勢為何,應該關注哪些重要時間點?

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今年以來,上半年在貨櫃供給緊張、運價飆漲的狀況下,電子供應鏈熱絡,重複下單以及庫存回補速度緩慢,皆帶動過去一年半以來製造業週期的爆發性增長, 即便在 Q3 底進入緩增長的週期底下,依舊能維持一定的韌性,帶動各國 製造業 PMI 重新出現攀升,而近期 Omicron 變種病毒再度出現,迄今已有 20 逾國家出現確診案例,全球股市再度受到新冠疫情籠罩,同時部分國家提高管控程度,對於供應鏈的擔憂再度浮現,中國上海 SCFI 運價 再度創下新高。

展望明年,製造業將延續在第三階段的緩增長,抑或進入第四階段的全面性衰退?存貨、需求的消長將決定製造業週期的行情走勢,而如今供應鏈再度出現變數,全球需求又將聚焦於何處,對此,M 平方於本篇文章提出 2022 年情境展望。

製造業循環 備註:本篇文章所提到之衰退段並非如同 2008 年、2020 年的全球景氣衰退,而為製造業短週期的衰退現象。


一、借鏡歷史:供應鏈干擾如何影響製造業週期

正常來說,製造業週期經歷的四個階段,在第三、四階段(下降週期)時會看到需求由上游至終端開始接續轉弱,庫存攀升伴隨新訂單回落,直到新的動能浮現,新訂單重啟回升開始消耗庫存,重新進入主動庫存回補,完成製造業循環打底,走完一次完整的週期,如同 2015 ~ 2016 年製造業向下週期,可以看到美國及台灣新訂單同時走弱,反映到股市依序由反應上游的整體新興市場、中間財台灣加權、至終端美國相繼見高。

然而在供應鏈干擾的情況下,便會打亂原有的週期,使得整體呈現較為混亂,但此並非完全是壞事,如 2019 年中美貿易戰爆發後,發生大量的轉單效應,以台灣為例,則意外的受惠到了資通訊以及電子訂單的移轉,因此在 2018 ~ 2019 年製造業週期逐漸走弱時,可以看到終端的 美國製造業 ISM 指數新訂單 趨勢性下滑,而台灣的新訂單卻持平於榮枯線上,甚至逆勢走升,並同步反映在股價。作為供應鏈干擾的受益者,2019 年台灣加權指數於製造業緩升段,依舊高檔盤整了將近兩個季度,衰退的最大波段跌幅也不及 2015 年的一半。

不過在復甦的成長力道上,製造業週期若完成主動去庫存的一次打底,在重新進入上升週期時,相對有更多庫存回補空間,股市回升的趨勢更為明朗,而在供應鏈干擾之下,衰退段受惠區域雖逆勢有支撐,但因庫存未完全去化,新週期的動能也相對較弱,造成股市築底的時間更長。

美台新訂單
正常製造業週期
供應鏈干擾製造業週期

於此我們可以簡單總結,在正常的製造業週期下,下降週期區域間由上游至下游逐漸轉弱,但若出現供應鏈的干擾,其順序有可能被打亂,使下降週期中,受惠區域出現強力支撐的情況,而衰退段回檔的幅度以及築底的時間也不同,而疫情造成的供應鏈干擾相對於貿易戰來說,引發的不止是轉單事件,而是更為全面性,尤其在整體的電子供應鏈上,皆看到一定程度的提前拉貨,於此,從近期的經濟數據也可以簡單歸納兩項重點:

  • 瓶頸延續至至少明年上半年為大概率事件,中、台、韓等重要電子供應鏈節點的出口額皆創下歷史新高、製造業 PMI 新訂單項目上揚,尤其在台灣,11 月新訂單回升至 60 以上的水平。
  • 供應鏈最差的狀況已過,明年有望逐漸出現邊際緩解,受惠區域為庫存低檔的汽車製造相關區塊,如歐洲及日本,在近期看到製造業 PMI 生產項目久違的回升。(看詳細內容:【總經 Spotlight】汽車供應鏈 2022 有望緩解,受惠經濟體與 ETF 出列!

中台韓出口

由此推斷,2022 上半年,製造業週期雖走弱,但因受到供應鏈的紛擾,將為受惠經濟體在緩增長底下提供額外的支撐直到進入衰退段,而 2022 年下半年,是否有機會看到新週期的開啟,則需轉而關注領頭羊 - 中國的表現。


二、中國需求:新興市場及原物料領頭羊

作為全球最大的出口國,同時又為第二大終端消費市場,中國以 資本形成 為主的結構,使其不論在基本面及資金面,皆為全球經濟的領頭羊,尤其是在偏向短週期波動的新興市場以及原物料市場。

如同前述上下游的關係影響,今年中國經濟約莫於今年 Q1 ~ Q2 見頂,隨之本波製造業的高點約莫在 Q3 季末出現,而在底部的狀況也是一樣,從 M 平方重點觀察指標 - 新訂單減客戶端存貨,可以看到過去中國約莫領先美國半年至一年時間觸底,人行資金的寬鬆程度,也決定中國投資活躍度的熱絡與否,如房地產,並與大宗原物料商品息息相關。我們在 本篇文章 也曾提到過,中國 MLF 在外流通金額與大宗商品走勢亦步亦趨,而從 信貸脈衝指數 來看,於高點及低點皆同樣領先製造業循環半年至一年,這樣的現象尤其在非全球性的經濟衰退之下的小循環波動之中,各大經濟體依供應鏈上扮演的角色不同,而出現的週期錯位更為明顯,導致如此領先 / 落後的關係。

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