【總經Spotlight】歐洲央行超預期升息 2 碼！能源危機、義總理下台添增風險

我們想讓你知道的是 :
歐洲本週許多大事接連登場：北溪一號檢修後恢復小量的供給、義大利總理德拉吉辭職、歐洲央行超出預期升息 2 碼。本文將帶你了解本次歐洲央行會議內容以及解析本週發生的事件。

本文重點：

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一、歐洲央行超出預期升息 2 碼，推出新貨幣政策工具 TPI

歐洲央行 7/21 會議政策重點與分析：

▌利率決策：超出市場預期升息 2 碼，未來將不再提供利率前瞻指引

升息 2 碼，將存款機制利率、主要再融資利率、邊際放款利率分別調升至 0.0%、0.5%、0.75%。
資產購買計畫（APP）新增購債將已於今年 7/1 後停止，債券到期將持續進行「再投資」。
疫情期間額外發行的 PEPP 新增購債已於 2022 年 3 月終止，維持 PEPP 「再投資」期限至少到 2024 年底。
未來幾次會議持續升息是合適的，且將逐次會議決定升息幅度，市場解讀為歐洲央行將不再提供利率前瞻指引。

（原文：At the Governing Council’s upcoming meetings, further normalisation of interest rates will be appropriate. The frontloading today of the exit from negative interest rates allows the Governing Council to make a transition to a meeting-by-meeting approach to interest rate decisions. ）

▌推出傳導保護機制（Transmission Protection Instrument, TPI），基本架構介紹：

機制目的：傳導保護機制為「救市型購債計劃」，歐洲央行將透過購買特定政府公債、私部門證券的方式，避免歐元經濟體質較差國家（如：義大利、希臘等）出現債務危機。TPI 與過去歐洲央行進行的資產購買計劃（APP）不同，APP 是透過「常規性的購債」的方式釋放流動性，以經濟體大小決定購買比重，因此 APP 主要購買德國、法國等國家政府債券。
啟動條件：沒有嚴重的經濟失衡、遵守歐盟財政框架、國家財政可持續性、與疫情復甦基金（Recovery and Resilience Facility）相匹配的穩健經濟政策。
啟動方式：各國不需要主動向歐洲央行申請啟動 TPI，啟動時機、購債種類與整體規模將由歐洲央行獨自決定。
執行方式：TPI 將在二級市場進行購買，購買期限為 1 至 10 年的債券，主要購買政府公債，但不排除會購買私營部門證券（private sector securities）。
歐洲央行表示 TPI 進行的購買不會對整個歐元體系資產負債表造成持續影響，目前尚不確定歐洲央行是否會以賣債的方式，對沖掉購債釋出的流動性。

歐洲央行在 7 月會議升息兩碼，升息幅度大於市場預期，也超出 6 月會議提供的利率前瞻指引。歐洲央行在本次聲明稿中提到未來將「逐次會議決定升息幅度」，雖提升靈活性，但市場解讀為歐洲央行將不再提供利率的前瞻指引，使得長期利率路徑不確定性將加大，根據 Bloomberg 市場調查結果，市場預計歐洲央行今年全年升息 5 碼，並於明年上半年停止升息，而利率期貨則顯示今年會升息 6 ~ 7 碼。

另外，本次會議公佈的傳導保護機制（TPI）有關財政紀律的相關的限制條件，讓市場擔憂 TPI 難以發揮效果，且歐洲央行也表示 TPI 的啟動時機、購債種類與整體規模將由歐洲央行獨自決定，整體框架缺乏透明性。

二、歐洲熱浪、北溪一號管線維修，歐洲能源危機尚未解除

歐洲近期受到熱浪襲擊，歐洲多條河流再度因缺乏降雨而水位下降，不但影響到水力發電，也影響河運運輸量能，以德國最重要的水道 - 萊茵河舉例，目前萊茵河的水位已降至 77cm，為 2007 年以來的最低的水準，根據基爾研究所（Kiel Institute）研究，在每天水位低於 78cm 的一個月內，德國工業生產將比正常年份同期下降約 -1% ~ -1.5%，嚴重影響德國製造業生產供應鏈。

歐洲天然氣供應也是市場關注的重點，俄羅斯先在 4 - 5 月先後停止波蘭、保加利亞、芬蘭、荷蘭和丹麥的天然氣供給，自 6 月中開始，也將北溪一號的運輸量能降至每日 62Mcm（比 5 月平均減少約 -60%）。原先市場擔憂俄羅斯將在 7/22 北溪一號定期維修後關閉北溪一號管線，不過好消息是德北溪一號經過 10 天例行性維修後，預計自 7/21 開始恢復供應，但預計流量只有每日 50Mcm。

歐盟為了應映冬季的天然氣需求旺季，在 7/20 宣布一連串應對潛在天然氣斷供風險的緊急措施，包含：1）在 11/1 天然氣需求旺季前將天然氣庫存提高到 80%（目前為 65%）；2）今年冬季（ 2022/11 - 2023/3 ）減少 15%的天然氣使用量；3）建立各國共享天然氣庫存的平台。根據 IMF 最新報告的研究，若歐洲各國可以達成以上三大目標，在俄羅斯天然氣供應減少的情境下，歐盟或有機會可以避免冬季缺乏天然氣可用的能源危機。

然而，若俄羅斯天然氣完全出現斷供，歐洲今年冬季將被迫實施天然氣配給，對經濟將造成致命打擊，IMF 報告分析，由於匈牙利、捷克、斯洛伐克、義大利、德國、奧地利等國因較依賴俄國天然氣，且天然氣儲存槽應變量能不足，因此受到的經濟衝擊將會最大，預計在天然氣斷供的情況下，將衝擊歐洲各國 2%- 5% 的 GDP，產業方面則是以能源、電力、食品加工、化工、交通運輸等傳統循環性產業影響最大，由於循環性類股佔歐洲股市佔比達到 5 成以上，若天然氣面臨斷供，仍將造成對歐股的衝擊。

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北溪一號在維修期後已恢復供應，歐洲能源危機則尚未完全解除，現在開始到明年的俄羅斯天然氣供應仍具不確定性。整體來說在熱浪侵襲、冬季能源供應疑慮下，我們維持歐洲經濟趨緩的看法，歐盟也在 7 月的經濟預測報告下調今明兩年的經濟成長，2022 年 2.6%（2.7%），2023 年 1.4%（2.3%）。

三、德拉吉辭任義大利總理，義德利差再度上升

由於義大利三大政黨（北方聯盟黨、義大利力量黨、民粹主義五星運動黨）缺席參議院 7/21 信任投票，總理德拉吉（Mario Draghi）因而宣布請辭，而總統馬塔雷拉（Sergio Mattarella）則決定解散議會，義大利將於 9/25 提前舉行大選，在這之前德拉吉仍暫待總理職位（看守總理），但原則上這段期間不會進行重要決策，為義大利政局帶來不確定性。

德拉吉下臺引發市場動盪原因主要有以下兩點：