12月初5、3、2年期美債殖利率出現近年來首次罕見的倒掛,引發市場擔憂、道瓊單日大跌逾800點,到底長短利差、殖利率曲線倒掛為何在景氣末端會對市場造成如此巨幅的波動?M平方先前便撰文描述殖利率曲線其實暗示著景氣循環的四大階段:擴張、趨緩(股市過熱)、衰退、復甦(參考本文)、更曾推出利差教學,相信有在追蹤我們的朋友一定早已熟悉並長期追蹤這些數據,不被市場所惑。
本次我們將歷史循環上與現在最像的2000年多頭末端狀況,進行拆解分析,以利差觀察目前對應景氣進入到了哪個階段:
第一階段 :短利上升的平坦化;1998年~2000年初、2015年~2017年底
聯準會意識到經濟狀況良好、資產價格較高、通膨有升溫可能,開始進行升息,但此時因為通膨數據仍溫和,市場通膨預期仍低,導致初始升息階段,2年債殖利率快速上升反應,但10年債則因通膨預期較低而上升緩慢,導致10-2年利差收窄,債券殖利率曲線平坦化。
第二階段:長利下降的平坦化、殖利率到掛;2000年初~科技泡沫前、2018~?
市場開始有過熱現象,企業預期一片看好,進行大量的投資,但因多次升息後、流動性收緊逐漸影響到市場,經濟數據、企業利潤等雖然亮麗,卻無法繼續推升股市,陸續有少量資金撤離風險性資產,股市高檔震盪。此時聯準會升息空間已不多,緊縮開始放緩,而市場對於前景感到擔憂,使部分資金開始進駐長債,造成長利下降較快的平坦化,此階段利差翻負,殖利率曲線將正式倒掛。
第三階段:聯準會寬鬆推動的陡峭化;科技泡沫、?
通膨高檔甚至過熱,而民間消費隨經濟回落而逐漸無法負荷通膨,基本面重要數據如消費、就業出現拐點,此時流動性將轉為快速抽離市場,風險性資產泡沫破裂(股市拐點),大量避險需求出現,使得債券投資價值浮現。此後若出現嚴重經濟、金融危機,聯準會將開始快速降息,甚而推出購債計畫挹注市場流動性,短利受降息影響快速下滑,而長利受購債計畫壓抑,並給予市場低利率環境以刺激經濟,導致10-2年利差擴大,債券殖利率曲線陡峭。
M平方認為在12月初美債中期品種利率倒掛後,債券殖利率曲線變化已自第一階段剛開始進入第二階段,此階段屬於長利下降的平坦化,也就是少數的資金開始撤離風險性資產進入長債,企業部分出現周轉壓力(借短還長),但經濟仍處高檔的狀況。我們認為未來重點將關注美國唯一重點-就業市場是否仍有支撐,以及本次的油價下跌、通膨趨緩能否使聯準會減緩升息、延長長短期利差確立翻負、殖利率曲線反轉的時間點。
另外,我們也於部落格中解釋次波循環兩大不同:1)川普財政、大量發債、2)油價崩跌、通膨放緩,此兩大事件提前吸收市場流動性、並給予聯準會放緩緊縮可能。本週將舉行聯準會今年最後一次利率決策會議,如聯準會放緩明年升息路徑至2次以下,確實能給予市場緩和空間,但最終仍將以基本面為憑依,若基本面惡化,不論如何寬鬆都難以反轉經濟巨輪的運行。
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