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【關鍵圖表】聯準會超額存準與美元擁有超高相關性!

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在M平方針對10月聯準會會議前瞻的報告中,整理聯準會執行公開市場操作和資產負債表工具的相關資訊,其中我們認為最重要的動作之一,就是在10/11(五)正式宣布將於10/15(二)啟動每月購買600億美元的短債(Treasury bills),並至少實施至2020 Q2,而我們認為這個舉動將造成未來中短期的美元走勢有機會反轉走弱,這一切都與聯準會負債端的超額準備金將再度增加息息相關!

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什麼是超額準備金?

準備金通常可分為法定準備金和超額準備金,其中前者為央行規定金融機構對其負債(客戶存款)提存一定比率的流動資產,以保障充分的流動性來避免擠兌風險;後者為金融機構在央行帳戶中的實際準備金扣除法定準備金的餘額,代表其擁有的超額流動性。準備金的關係可用以下公式理解 :

超額準備金 = 實際準備金 – 法定準備金

而超額準備金的功用除了使擠兌風險進一步降低外,同時可以提供金融機構在央行所開立的存款帳戶中進行拆借,因此超額準備金除了提供短期間的資金融通以外,其規模大小也將影響短期拆借的利率。若超額準備金出現短缺時,就有可能會出現流動性緊張,進而導致短端利率走升的情形。另外美國國會也於2008/10通過「緊急經濟穩定法案」,准許聯準會依照IOER(銀行超額存準利率)對金融機構的準備金支付利息。


超額準備金與購債的關係?其規模與美元走勢的邏輯關係?

在2008年金融風暴引發市場流動性和信用緊縮的問題後,聯準會至2014/10共採行三輪的量化寬鬆(Quantitative easing, QE)和一次扭曲操作(Operation Twist, OT),期間向市場的金融機構大量購買公債、機構債、房貸擔保證券(MBS)..等金融資產,最直接的影響除了聯準會資產負債表的資產端大幅增加以外,由於金融機構大多將得到的資金存入聯準會,而同時造成聯準會負債端的「機構存款」,也就是超額準備金的規模明顯上升,從2600億美元的水準,上升至2014年高峰的2.6兆美元,因此聯準會購債的行為就是導致超額準備金顯著增加的最大原因(錢都被銀行存起來了!)。

超額準備金規模的提升,也變相擴張銀行間的「信用」,使其在短端拆借市場有足夠的資金進而減少流動性風險,也降低對美元的借貸需求,因此超額準備金若上升,則美元則相對承壓;相對而言,當超額準備金持續流出導致規模下降時,就可能出現借貸資金短缺使美元需求增加,從而造成美元走勢向上。


從聯準會資產負債表工具各階段看超額準備金和美元的變化

M平方將超額準備金的年變動對照美元指數,並搭配聯準會實施資產負債表工具的歷程,可進一步歸納超額準備金和美元的關係:

(1)2008/11~2010/3 : QE 1

期間一共購買1.75兆中長期公債、機構債、MBS以重建金融機構信用,超額準備金規模因而持續大幅走升,有效降低流動性風險,配合避險需求隨景氣逐漸落底止穩,原先位於高檔的美元指數走勢漸弱。

(2)2010/11~2011/6 : QE 2

期間一共購買6000億中長期公債以降低長期利率並促進經濟復甦,此時超額準備金規模再次逐年提升,美元指數再度承壓。

(3)2011/9~2012/12 : OT

為進一步將資金轉向實體經濟,藉由規模達6670億的「賣短債、買長債」的行為再度壓低長端利率,但並未對市場注入新的流動性,超額準備金規模上升的動能走弱,美元指數在此期間也呈現緩升震盪的格局。

(4)2012/9~2014/10 : QE 3

為持續提振勞動市場和解決美國陷入「財政懸崖」困境,期間一共購買中長期公債、MBS共1.63兆,對市場再次注入流動性的措施也使得超額準備金規模年變動回升,美元指數在此階段大致再度受到壓抑,直至2013/6公布縮減購債,美元指數才開始獲得上漲動能。

(5)2017/10~2019/8:縮表階段

聯準會想藉由經濟短暫回溫的時期,進行升息及回收市場信用,以在未來衰退時擁有更多寬鬆工具,因此開始停止到期本金再投資,並逐步提高縮表規模,再加上川普政府財政支出政策發酵,促使美國財政部擴大發債下,短端利率開始出現走揚,並攀升至IOER以上,多數金融機構在考量財政部發行的短債殖利率較高之下,逐漸將資金撤出超額存準,美元流動性出現緊張進而帶動短端利率上升,美元指數也開始出現走升。

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整體來說,超額準備金年變動的增減除了反映流動性風險的大小外,其對利率的衍生影響也可看出未來美元指數的走勢,兩者呈反向關係。


【MM研究員】

今年9/16受到企業繳稅和美國財政部大量發行短債影響,貨幣市場的流動性緊張再度浮現,也凸顯超額準備金的不斷流出,已經導致拆借市場的流動性出現不足的情形。而10/11聯準會正式宣布從10/15開始,每月購買600億短債(Treasury bills)至2020 Q2,以維持足夠的超額準備金水準, 而聯準會重啟資產購買不僅將使資產負債表再度擴大,也預計將造成超額準備金的回升,而依照過往經驗,目前相對強勢的美元將開始受到壓力,另外今年以來美國經濟獨強造成美元指數持續緩升的情形,在明年普遍中、歐、日的基期大幅走低下,可能將有所反轉,屆時將成為美元承壓的另一股力量! 當然,這並不代表我們一再提及的美元多頭循環結束了,但可視為一次中期的壓力與整理!

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  • 经济形式和政治密切相关,我认为美联储为了帮助特朗普连任,会在降息上为特朗普竞选总统助攻的