【行情快報】聯準會鷹派「降息管理」，但鴿派談縮表、財政部下修發債！

我們想讓你知道的是：
2024 年聯準會第一次利率決策會議，表態 3 月不會降息，但將在 3 月會議討論放緩縮表速度，美股大跌、美債價格大漲該如何解讀？

本文重點：

聯準會維持利率在 5.25 ~ 5.50% 區間，聲明稿首次刪除「考慮任何適當的額外緊縮」論述，傳遞今年貨幣政策轉向的態度，但同時也加入「委員尚未預期現在會進行降息，直到對通膨持續朝向 2% 目標有足夠的信心」，暗示 3 月不會降息。
本次會議尚未調整每月 950 億縮表，ON RRP 持續滑落扮演資金回收的緩衝角色，伴隨 ON RRP 即將用盡，Powell 在記者會表示不需要等到 ON RRP 歸零，現在已經是開始討論縮表速度及資產負債表的時刻，明確表態將在 3 月會議深入討論。
Powell 會後記者會表示普遍委員認同今年進行降息，但首次啟動降息需要對通膨持續朝向 2% 有足夠的信心，目前仍需要時間觀察通膨。
同日財政部發布 2 ~ 6 月拍賣美債細節，除了 Q1 ~ Q2 發債融資金額 7,600 億、 2,020 億均明顯下修外，聲明稿亦宣布將在 4 月開始進行小額的債券回購操作（Buyback operations），雖然細節尚未出爐，但 5 月發債融資計劃發佈時就將公佈首次的定期回購措施。
Powell 記者會後，市場對 3 月降息 1 碼預期快速修正，自會議前 52.4% 下降至 34.5%，首次降息時點延後至 5 月機率為 62.6%。我們認為聯準會全年轉向鴿派的大方向並未改變，較為鷹派的聲明稿、會後記者會發言，主要目的為進行市場降息預期的管理。

一、 1 月 FOMC 維持利率不變，大幅修正聲明稿！

本次會議聯準會票委全員同意維持利率在 5.25 ~ 5.50% 區間，聲明稿出現大幅度修改，首次刪除考慮任何適當的額外緊縮，同時也加入委員尚未預期現在會進行降息，直到對通膨持續朝向 2% 目標有足夠的信心，整體貨幣政策態度轉向鴿派，但強調確切行動仍需要依照經濟數據決定，我們摘要重點如下：

經濟與通膨看法：經濟穩健、通膨放緩

本次聲明稿經濟與通膨部分，刪除經濟放緩，新增近期數據顯示美國經濟維持穩健擴張（原文：economic activity has been expanding at a solid pace.），並表示就業人數自去年初轉趨溫和、失業率保持低位，也延續通膨過去一年有所放緩的論述。

經濟不確定性：強調雙向風險更加平衡

本次整個段落刪除過去長達一年、有關銀行危機的措辭：「美國銀行危機、金融環境緊縮，可能造成經濟活動、就業、通膨的不確定性風險」，代表聯準會認為銀行業整體不確定性有所降低，並重申聯準會最大就業、 2% 通膨目標的雙重使命，新增委員認為雙向風險更加平衡的論述。

利率前瞻指引：委員態度轉向，但仍需時間觀察降息時點

利率前瞻指引段落，本次會議直接刪除考慮任何適當的「額外緊縮」的段落，並以 考慮政策利率「任何調整」時，委員將評估最新經濟數據、前景發展、雙向風險的平衡取代，但利率前瞻指引轉向的同時，也新增委員強調尚未預期現在會進行降息，直到對通膨持續朝向 2% 目標有足夠信心的論述，而 Powell 後續於記者會亦表示委員對於降息的看法仍舊分歧，依照本次會議結果 3 月會議不太可能降息。

貨幣政策敘述：縮表持續進行，維持控制通膨的強力承諾

聯準會票委全員通過維持利率不變，將基準利率保持在 5.25 ~ 5.50% 區間，並會繼續減少聯準會持有的美國國債、機構債以及 MBS，如去年 5 月聲明發佈《聯準會縮減資產負債表規模計畫》中所述，維持強力承諾（strongly committed）使通膨回落至 2% 目標。

聲明稿

二、每月縮表計畫不變，ON RRP 提供流動性緩衝見底前，聯準會將放緩縮表速度

更新最新縮表進度，2024/1 會議聯準會維持 950 億 / 月（600 億美債、 350 億 MBS）縮表速度，聯準會持有美債、 MBS 金額分別自高峰 5.77 兆、 2.74 兆，下降至 4.72 兆、 2.43 兆，帶動最新資產負債表規模回落至 7.68 兆，再創近期新低。

如同我們一直以來的預期， ON RRP 持續給予市場流動性緩衝，從年初至今 ON RRP 下降幅度約 1,271 億，於此期間資產負債表僅下滑 356 億，甚至存款機構準備金逆勢回升 2,638 億，顯示縮表收回的資金仍主要由貨幣市場存在 ON RRP 的資金承擔，符合聯準會實施縮表時，強調主要希望收回的市場資金來源，目前縮表對市場流動性造成的衝擊不高。

我們延續前次看法，展望未來一季，隨著聯準會達到升息終點，債市殖利率波動有望降低，貨幣市場資金進入市場的意願將增加、 ON RRP 於未來 1 ~ 2 季將繼續抵銷縮表的影響。但同時也強調，ON RRP 即將見底，聯準會必須轉向且開始放慢縮表速度，確實本次 Powell 後續於記者會表示委員已經有在討論縮表速度，並將於 3 月會議深入討論資產負債表，不認為需要在 ON RRP 見底後，才進行縮表速度放緩的調整。

附註：如想了解 ON RRP 與流動性關聯，請閱讀本文。

三、 Powell 會後記者會重點：

通膨看法：長期通膨錨定良好

Powell 在開場致詞中，表示通膨過去一年顯著放緩，雖然仍高於 2% 的長期目標，但去年 12 月 PCE 年增 2.6%、核心 PCE 年增 2.9%，下半年較低的通膨數據是聯準會樂見的，未來需要看到持續的證據來建立通膨持續朝向 2% 目標的信心。而根據家庭、企業、經濟預測者的廣泛調查以及金融市場指標的反映，目前美國長期通膨預期錨定良好。

首次降息條件：需要更多時間觀察

Q：針對記者提問 Powell 需要看到什麼才會對降息的條件，通膨持續朝向 2% 前進有信心？

A：Powell 並未正面回覆記者提問，但表示近 6 個月通膨表現良好，因此聯準會信心有逐漸增加，只是還尚未達到有信心的程度，並在記者追問之後，進一步舉例目前一些商品通膨為負貢獻，當恢復常態接近零時，服務通膨就會需要放緩更多，因此還需要時間建立通膨持續朝向 2% 下降的信心。

今年是否降息：委員普遍同意降息

Q：記者提問過去兩年快速升息主要的兩個原因，包括薪資通膨螺旋上升、通膨預期失控，目前看起來風險都已經大幅消除，同時考量泰勒規則現在政策利率也已經超過，聯準會認為將政策利率保持在 5% 以上，或是再等待 6 週到下次會議的原因是什麼？

A：Powell 表示幾乎所有委員（almost every participant）都認為今年降息是適當的，並且在利率點陣圖中位數也顯示今年降息 3 碼，只是為了放心的開始進行降息，聯準會需要確認通膨持續朝向 2% 前進（原文：I think to get to that place where we feel comfortable starting that process, we need some confirmation that inflation is, in fact, coming down sustainably to 2 percent.）。另外，Powell 也強調目前處在風險管理的模式中，過早行動會有通膨的風險、過晚行動會有經濟的風險，整體還是支持今年降息，並且在後續記者提問中，表示如果就業市場意外轉弱，就會提早降息。

縮表速度調整：下次會議將深入討論

Q：記者提問委員是否開始討論未來幾個月放緩縮表速度的可能性？

A：Powell 表示隨著縮表的進行，目前已經到了需要開始更加關注縮表、資產負債表規模問題的時刻（原文：we’re getting to that time where questions are beginning to come into greater focus about the pace of runoff and all that.）。所以在這次會議已經開始對資產負債表進行了一些討論，並預計在下次 3 月會議上深入討論資產負債表問題。另外，後續其他記者提問是否需要見到 ON RRP 歸零才考慮縮表放緩時，Powell 表示他認為不需要見到 ON RRP 歸零。

四、財政部上半年發債融資金額大幅減少

聯準會 1 月 FOMC 開會期間，美國財政部亦公佈 2024 Q1 ~ Q2 發債融資計劃，預計 2024 Q1 發債融資金額為 7,600 億，大幅低於去年預估的 8,160 億，主要反映財政部 TGA 帳戶充足達 7,690 億，高於 2023 Q4 季底現金目標 7,500 億。另外，更重要的是最新公佈的 Q2 發債融資金額大幅下調至 2,020 億，預計主要反映 2024 年財政支出受限 FRA（財政責任法案）不會大幅擴大外，也反映財政部預估 Q2 繳稅收入較高有關。

此外，財政部也公佈下週（ 2 月）將再發行 1,210 億長期債券，拍賣範圍含括 3年（540 億）、 10 年（420 億）和 30 年（250 億）的債券，觀察各期限美債發行量，財政部委員會（Treasury Borrowing Advisory Committee, TBAC）維持去年 11 月的拍賣規模增加速度，符合市場預期。

而本次我們最關注的定期回購，財政部聲明稿中，僅正式宣布將在 4 月開始進行小額的債券回購操作（Buyback operations），細節尚未出爐，是稍微不如預期的地方，但表示 5 月發債融資計劃時，將正式公佈首次啟動定期回購操作的時間（原文：Treasury intends to announce the date of the first regular buyback operation at the May refunding. ），預計未來每季開放固定金額、流動性較低的債券，可以賣回給財政部的定期回購措施，給予美債市場流動性支持，整體不影響我們對美債供需好轉的看法。

發債融資