收藏 美元循環的過去現在與未來

[鑑往知來] 透過解構歷史，更清楚地了解現在，才能進一步的推演未來。讓我們從美元本位制開始的70年代，從中探索美元循環的過往歷史，在多空輪替的時代背景中，分析有那些關鍵因素驅動著美元循環的多空轉折；當您能清楚的探究這些因素，才有機會更精確地推演美元的未來走勢，幫助您做更適當資產配置與投資規劃。

首先按壓 紅線 使聯邦資金實質利率EFFR反白，以利圖形觀察。

1944年在美國舉行的聯合國貨幣金融會議，建立布列敦森林體系，確認黃金本位制，並搭配美元作為全球的主要儲備貨幣。五零年代的韓戰，到六七零年代間的越戰，美蘇兩大強權的軍備武器競賽，造成美國政府的財政赤字不斷擴大，加上戰後西歐與日本的製造業復甦，使美國的生產廠商在國際貿易上遭遇嚴重的逆風，經常帳順差大幅減少。就在多重因素的綜合影響下，美元的國際儲備貨幣地位不斷地受到質疑與挑戰。到了1971年，美國發生了二十世紀以來首次的經常帳逆差，眾多的對美貿易順差國，逐漸對美元失去信心，透過將手上持有的美元兌換成黃金，讓美國的聯邦準備銀行的黃金儲備量不斷地下降，於是，同年8月尼克森總統宣布美國將停止美元與黃金的兌換，到了12月，歐美十個國家簽訂了[史密森協定]，讓黃金兌美元的價格從35美元漲到了38美元，並提高美元對其他貨幣匯率波動的許可範圍；到了1973年，美國政府又嘗試讓美元貶值了10 ％，這個舉動讓全球的美元持有國對美元更加喪失信心；緊接著1976年，國際貨幣基金透過[牙買加協議]，開始實行浮動匯率制度，不再承擔美元固定匯率所產生的兌換風險，讓各國貨幣能自由兌換，正式確認布列敦森林體系徹底的崩潰，除了讓黃金非貨幣化而成為交易的商品，也間接宣告美元本位制的開始。
從60年代後期到整個70年代，美國經濟正面臨著貿易赤字與財政赤字的雙赤字的考驗，製造業也被後起的日本與西歐國家追上，加上石油危機發生後，美國的失業與通膨問題日益嚴重，對於已經疲弱的美國經濟所造成的衝擊更是雪上加霜，讓美元的儲備貨幣地位不斷地遭到國際上的質疑
或許危機也帶來了轉機，70年代到 80年代初的兩次石油危機，美國政府成功的說服中東產油國，利用輸出石油所賺取的美元，來購買美國的軍備武器與石油開採設備，同時OPEC國家也同意對石油出口採美元計價，成功的建立石油美元機制，讓美元的國際需求得到了穩定的來源。我想這也是美元本位制形成初期，雖然美國經濟基本面狀況不佳，仍能維持美元指數相對穩定匯價的重要原因；從貿易加權美元指數開始計算的1973年100左右到1978年10月的最低點88．8，並未出現大幅度明顯的貶值。
再加上80年代初期，第二次石油危機所引發的停滯性通膨，讓時任聯準會主席的保羅沃爾克決定以快速激進的貨幣緊縮政策來對抗通膨，將基準利率升到將近20 ％，同時也拉升了美國公債的殖利率。就在高殖利率的吸引下，這些產油國也樂於將手中的美元轉向持有美國公債，以賺取高額的利息；當時戰後復甦的日本與西歐國家，由於製造業的進步與生產力的提升，對美也逐步轉變成貿易順差，美債動輒二位數的殖利率，自然成為這些美元的最佳歸宿。石油美元與高殖利率的美債就在這樣的時代背景下，益加鞏固了美元本位的國際儲備貨幣體系。
從1973年布列敦森林體系瓦解，美元本位制啟動到現在的46年時間，扣除前5到6年的初始階段，美元指數共經歷兩個完整的多空循環，而目前正進行第三次的多頭上行循環。
（1）1979年初開始，美元正式啟動了第一次的多頭循環，1979年初到1985年的廣場協議簽署前；緊接著而來的是第一次的空頭循環，讓美元從1985年廣場協議後開始貶值到1995年中。
（2）美元第二次的多頭循環，從1995年4月一路走到2002年的2月；而空頭循環則從2002年的2月走到2011年中。
（3）最近這次的美元多頭循環，則從2011年中走到現在；而目前仍在多頭循環的延伸波中（可能在修正的第四波）。

觀察前兩次美元循環的走勢，可以發現多頭循環比空頭循環短，第一次的多頭循環從1978年的11月走到1985年的2月，一共走了約6年半的時間；第二次的多頭循環，則從1995年5月初延續到2002年的 2月，維持了將近7年。
至於美元循環的空頭下行階段，又可分為第一部份直線下行的[急跌段]與第二部份上下波動的[緩跌段]。第一次空頭循環的急跌段，從1985年的2月到1988年1月，第二次空頭循環的急跌段，則從2002年2月到 2005年1月；這兩次空頭循環急跌段大概都走了三年的時間，緊接著的緩跌段，從1988年初到1995年初，還有2005年初到2011年中，這個階段持續的時間較長，約6年半到7年，雖然跌幅較緩，但波動幅度相對較大。
另外，也可發現當景氣進入圖中灰階區的衰退期，美元會出現急漲的現象，這就是所謂的[美元避險模式]啟動。相信在本波景氣循環終結時，這一段美元急漲噴出的過程也會出現；從過去的經驗來看，美元避險模式來的快、去的也快，當景氣循環再次進入復甦周期時，美元就可能出現快速回落的現象。因此，若要操作這段短波行情，切記一定要見好就收。
觀察過去這兩次美元循環的多空轉折，我們發現到第一次1985年的美元循環空頭轉折（多轉空），並沒有伴隨著美國景氣擴張循環的終結；但2002年初這次的空頭轉折，與美國景氣的衰退期幾乎重疊。至於目前這波的美元多頭走勢，已經走了很長的時間，加上目前景氣循環已進入最後的熱絡期，相信未來這一波美元循環的空頭轉折（多轉空）與此波景氣衰退重疊機會應該極高的。因此，未來若美元走勢不斷地向上噴出，搭配重要的經濟基本面數據轉弱，切記那暗示著美元即將進入避險模式，景氣衰退期勢必隨之到來。
至於美元循環的多頭轉折（空翻多），觀察轉多發生的時間點，我們可以發現到一個現象，這個轉多過程會經過一個√¯ 形底的階段（數學平方根符號形狀的底部），如1978-10到1979-3、1995-3到1995-11、2011-3到2012-4，打完底後的美元正式轉強進入多頭。
至於為什麼空頭循環的第一波會走急跌段，而第二波則是形成震盪的緩跌段。以下我提出個人的想法供大家參考。
國際金融學中有一個重要的原則，叫做三元悖論（The Impossible Trinity），又稱三難選擇或不可能的三角。它指的是（1）資本自由進出（2）維持固定匯率（3）獨立貨幣政策。一個國家為了實現其中兩個目標，則必須放棄另外一個目標，不可能同時擁有上述三項，只能在三者中做取捨。
對美元來講，美國聯準會有獨立的貨幣政策，加上美元能在全球金融市場上自由流動，因此美國就不可能完全掌控美元匯率的變動。在美元多頭循環的最後階段，容易發生美元超漲的狀況（巿場資金過度追捧美元）；由於末升段的超漲，所以在接下來的空頭階段就必須面對比較大的修正，這或許就是美元空頭循環第一波向下急跌期的可能原因（針對之前的超漲做大幅度向下調整）。至於美元循環空頭的第二波震盪緩跌期的成因，我認為是美國聯準會的升息（1988年、2004年），加上美國經濟經過先前一段時間的財政與貨幣政策調整後，經濟穩健的增長逐漸帶動了通膨的增溫，相信這也是為何聯準會要在此刻啟動升息的重要原因。而這樣的貨幣政策緊縮，也會驅動美元空頭循環由急跌走向緩跌。至於在緩跌段中，為何會出現比較明顯的上下震盪呢？我覺得可能是其他的非美經濟體，在此刻也同步進入了貨幣緊縮的周期，使得美元與非美貨幣間出現匯率拉距的現象，而使得美元指數呈現上下震盪的走勢。

至於美元的多頭上行循環，雖然持續的時間較短，但基本上還是維持著初升段、主升段與末升段的結構。第一次多頭循環的初升段，從1978年的10月底走到 1979年11月，主升段則從1980年10月走到1984年1 月，最後末升段則從1984年的3月走到1985年的3月；至於第二次的美元多頭循環初升段，從1995年 4月開始走到1996年5月，主升段則從1996年11月走到1998年 8月，而末升段則從 1999年的10月走到2002年的2月。

此時請 按壓 紅線 使聯邦資金實質利率EFFR呈現出來，當聯準會升息時，聯邦資金實質利率將同步上揚，使得空頭循環的急跌段進展到緩跌段；同時觀察美元的多頭上行循環，聯準會升息也與多頭初升段的緩慢醞釀及多頭末升段的催化飆升有關。

目前這波美元多頭循環的初升段從2011年 7月走到2013年7月，而主升段則從2014年的7月走到 2016年12月底，現在處於主升段回檔修正（第四波）；至於最後的第五波何時啟動呢？相信[通膨再升溫]與[聯準會重啟緊縮]將是第五波發動的必要條件，而[過熱的資本巿場]或某種型態的[債務泡沫]也可能是構成第五波成形的充分條件，只是，此刻我們並不需要預設立場，謹記！只要依景氣循環位階做好資產動態配置，自然而然就能在景氣轉折來臨時，不急不徐，悠雅退場，持盈保泰，歡喜收割。大家一起往這個目標前進吧！